Рыночные циклы. Как выявлять и использовать закономерности для успешного инвестирования
- b9292701272цитирует1 минуту назад
Природа циклов
Люди в большинстве своем воспринимают циклы как серии событий. И также понимают, что эти события регулярно следуют друг за другом в обычной последовательности: подъемы сопровождаются спадами производства, а затем следуют новые подъемы. Но для полного понимания циклов такого представления недостаточно. События в цикле следует рассматривать не как независимые, следующие одно за другим, а — что гораздо важнее — как цепь, в которой каждое предыдущее звено порождает следующее.
При встречах клиенты Oaktree почти всегда просят, чтобы я помог им понять, что происходит в мире или на рынке. Обычно их интересует какой-нибудь конкретный цикл и наше местоположение в нем. Я всякий раз достаю лист бумаги и набрасываю рисунок для иллюстрации обсуждения.
На нем обычно изображена прямая, начинающаяся в левой нижней части графика и поднимающаяся направо. Вторая линия, кривая, колеблется вокруг первой вверх и вниз. Вместе они выглядят вот так:
Во время подготовки к работе над данной книгой я покопался в бумагах, связанных с Oaktree, и нашел там множество подобных графиков. Я использовал их для описания нескольких различных явлений, и все они были проаннотированы по-разному. Но каждый был связан с циклом, достойным рассмотрения. Именно этим циклическим феноменам и будут в основном посвящены главы в этой книге.
Прежде чем продолжить обсуждение циклов, я хочу возвратиться к одному из пунктов, затронутых в «О самом важном». Сознаюсь, что временами перехожу от рассмотрения взлетов и падений циклов к колебаниям маятников из стороны в сторону, именую циклами некоторые явления и (как будет видно в главе VII) маятником — другие (обычно связанные с психологией). Я могу в одном случае говорить о данном явлении как о цикле, а в другом — как о маятнике. Но на пристрастный вопрос о том, какое различие между тем и этим и почему явление отнесено к одному классу, а не к другому, я могу и затрудниться с ответомЕстеството на циклите
Повечето хора възприемат циклите като поредица от събития. И също така разбират, че тези събития редовно следват един друг в обичайната последователност: възходите са последвани от спадове в производството и след това следват нови възходи. Но за пълно разбиране на циклите такова представяне не е достатъчно. Събитията в цикъла не трябва да се разглеждат като независими, следващи едно след друго, а — много по — важно-като верига, в която всяка предишна връзка поражда следващата.
Когато се срещат, клиентите на 0 почти винаги искат да им помогна да разберат какво се случва в света или на пазара. Обикновено те се интересуват от някакъв конкретен цикъл и нашето местоположение в него. Всеки път изваждам лист хартия и скицирам рисунка, за да илюстрирам дискусията.
Обикновено показва права линия, започваща в долната лява част на графиката и издигаща се надясно. Втората линия, кривата, се колебае около първата нагоре и надолу. Заедно те изглеждат така:
По време на подготовката за работа по тази книга се разрових в документите, свързани с 0, и намерих много подобни графики там. Използвах ги, за да опиша няколко различни явления и всички те бяха анализирани по различен начин. Но всеки беше свързан с цикъл, достоен за разглеждане. Именно на тези циклични явления ще бъдат посветени главно главите в тази книга.
Преди да продължа да обсъждам циклите, искам да се върна към една от точките, обхванати в "за най-важното". Признавам, че понякога преминавам от разглеждане на възходите и паденията на циклите към трептенията на махалата от едната страна на другата, наричам цикли някои явления и (както ще се види в глава 0) махалото — други (обикновено свързани с психологията). В единия случай мога да говоря за това явление като цикъл, а в другия — като махало. Но на партизанския въпрос каква е разликата между това и това и защо явлението е причислено към един клас, а не към друг, мога да се затрудня да отговоря - b9292701272цитирует4 минуты назадНапример, независимо от того, что происходит с экономикой и прибылью компании (то есть, как говорят ученые, ceteris paribus или «при прочих равных условиях»), перспектива для доходов лучше, когда инвесторы подавлены и напуганы (что позволяет ценам на актив падать), и хуже, когда они охвачены эйфорией и впадают в жадность (и цены поднимаются).
Шансы изменяются вместе с изменением позиций в циклах. Отказ от перемены своей инвестиционной позиции вместе с ними означает пассивность относительно циклов; другими словами, мы игнорируем возможность склонить шансы на свою сторону. Зато, показав определенную осведомленность относительно циклов, мы можем увеличить свои ставки и разместить их в более агрессивные инвестиции, когда шансы на нашей стороне, или же забрать деньги со стола и увеличить оборонительность, когда они против нас.
Изучающий циклы не знает в точности, что произойдет дальше — точно так же, как осведомленный о соотношении шаров в кувшине не знает, какой сейчас выпадет цвет. Зато у обоих есть преимущество знаний о вероятном. Понимание знатоком циклов и умение верно угадать местоположение в цикле значительно укрепляют те способности инвестора, которые позволяют достичь выдающихся достижений. Участник пари, знающий о том, что шары разных цветов находятся в соотношении 70:30, имеет преимущество перед своим оппонентом. Аналогичное положение у инвестора, который лучше других знает свое местоположение в цикле. Цель этой книги — помочь вам стать таким человеком.
Для этого я опишу множество циклических процессов, которые наблюдал в режиме реального времени. Разброс может показаться преувеличенным и, возможно, таковым и является на самом деле, поскольку примеры выбирались из опыта протяженностью в полвека, чтобы усилить точку зрения. Может сложиться впечатление, что рассматриваемые события были сжаты во времени, тогда как в действительности их развитие продолжалось месяцы и годы. Но все эти циклы реальны и, надеюсь, прояснят мою идеюНапример, независимо от това, което се случва с икономиката и печалбите на компанията (т.е., казват учените, "при равни други условия"), перспективата за доходи е по-добра, когато инвеститорите са депресирани и уплашени (което позволява цените на активите да паднат), и по-лошо, когато са обзети от еуфория и изпаднат в алчност (и цените се покачват).
Коефициентите се променят заедно с промяната на позициите в цикли. Да не променим инвестиционната си позиция заедно с тях означава да бъдем пасивни по отношение на циклите; с други думи, ние пренебрегваме възможността да наклоним шансовете на наша страна. Но като покажем известна информираност за циклите, можем да увеличим залозите си и да ги поставим в по-агресивни инвестиции, когато шансовете са на наша страна, или да вземем пари от масата и да увеличим защитата, когато са срещу нас.
Ученикът на циклите не знае точно какво ще се случи по — нататък-точно както човек, който е наясно със съотношението на топките в Кана, не знае какъв цвят ще падне сега. Но и двамата имат предимството да знаят за вероятното. Разбирането на ценителя на циклите и способността за правилно отгатване на местоположението в цикъла значително укрепват способностите на инвеститора, които ви позволяват да постигнете изключителни постижения. Залагащият, който знае, че топките с различни цветове са в съотношение 70:30, има предимство пред опонента си. Подобна позиция има инвеститор, който знае местоположението си по-добре от другите в цикъла. Целта на тази книга е да ви помогне да станете този човек.
За да направя това, ще опиша много циклични процеси, които наблюдавах в реално време. Разпръскването може да изглежда преувеличено и може би всъщност е, тъй като примерите са избрани от опит от половин век, за да се засили гледната точка. Може да се създаде впечатлението, че въпросните събития са били компресирани във времето, докато в действителност тяхното развитие е продължило месеци и години. Но всички тези цикли са реални и се надявам да изяснят идеята ми - b9292701272цитирует1 час назадВнимание к этим элементам дает выдающемуся инвестору преимущество, которое позволяет ему побеждать чаще, нежели проигрывать. Он понимает тенденции и соотношения шансов; то есть он знает о цвете шаров в кувшине нечто такое, чего не знают другие. У него есть чутье по поводу соотношения шансов на выигрыш и на проигрыш, и, следовательно, он способен осознанно инвестировать больше, когда шансы благоприятны, и меньше в противоположной ситуации. Важно отметить, что все это можно оценить на основе наблюдений за текущим положением дел. Как будет видно в последующих главах, такие наблюдения могут помочь в подготовке к будущему, не требуя умения его предсказывать.
Не забывайте, что местоположение в различных циклах оказывает сильное влияние на шансы. Например, как мы увидим в последующих главах, возможности для инвестиционной прибыли улучшаются, когда:
подъем экономики и прибыль компании более вероятны, нежели снижение;
психологическое состояние инвестора скорее уравновешенное, а не возбужденное;
инвесторы ощущают риск или — что еще лучше — чрезмерно обеспокоены из-за риска;
рыночные цены не поднялись слишком высоко.
Циклы существуют во всех этих областях (и не только), и знание о своей позиции внутри них может помочь нам склонить шансы в свою пользу. Иными словами, прохождение через цикл репозиционирует распределение вероятности, управляющее будущими событиями. Пожалуй, следует проиллюстрировать это положение относительно окупаемости инвестиций.
Когда позиция в различных циклах нейтральна, то и перспектива для доходов «нормальная».
При благоприятной позиции в цикле распределение вероятности сдвигается вправо, и перспектива доходности склоняется в нашу пользу. Выгодная позиция в циклах увеличивает вероятность прибыли и, соответственно, уменьшает ее для потерь.
Но в случае опасных экстремумов циклов шансы обращаются против нас, что означает ухудшение вероятностной обстановки. Шансы на выгоду уменьшаются, зато увеличиваются шансы на потери.
Точно так же обстоят дела, когда позиция изменяется лишь в одном цикле.Вниманието към тези елементи дава на изключителния инвеститор предимство, което му позволява да печели по-често, отколкото да губи. Той разбира тенденциите и коефициентите; тоест той знае нещо за цвета на топките в стомната, което другите не знаят. Той има усет за съотношението на шансовете за печалба и загуба и следователно е в състояние съзнателно да инвестира повече, когато шансовете са благоприятни и по-малко в обратната ситуация. Важно е да се отбележи, че всичко това може да бъде оценено въз основа на наблюдения на текущото състояние на нещата. Както ще се види в следващите глави, подобни наблюдения могат да помогнат при подготовката за бъдещето, без да се изисква способността да се предсказва.
Не забравяйте, че местоположението в различни цикли оказва силно влияние върху шансовете. Например, както ще видим в следващите глави, възможностите за възвръщаемост на инвестициите се подобряват, когато:
ръстът на икономиката и печалбата на компанията са по-вероятни от спада;
психологическото състояние на инвеститора е по-скоро балансирано, отколкото развълнувано;
инвеститорите се чувстват рискови или — още по-добре-прекалено притеснени от риска;
пазарните цени не се повишиха твърде високо.
Циклите съществуват във всички тези области (и не само) и знанието за нашата позиция в тях може да ни помогне да наклоним шансовете в наша полза. С други думи, преминаването през цикъл препозиционира разпределението на вероятността, което управлява бъдещите събития. Може би тази позиция трябва да бъде илюстрирана по отношение на възвръщаемостта на инвестициите.
Когато позицията в различните цикли е неутрална, тогава перспективата за доходи е "нормална".
При благоприятна позиция в цикъла разпределението на вероятността се измества надясно и перспективата за възвръщаемост се накланя в наша полза. Благоприятната позиция в цикли увеличава вероятността за печалба и съответно я намалява за загуби.
Но в случай на опасни крайности на цикли, шансовете се обръщат срещу нас, което означава влошаване на вероятностната ситуация. Шансовете за печалба намаляват, но шансовете за загуба се увеличават.
По същия начин стоят нещата, когато позицията се променя само в един цикъл. - b9292701272цитирует1 час назадИ это приводит нас к выигрышу от понимания циклов. Средний инвестор знает об этом очень немного.
Он не полностью понимает природу и важность циклов.
Недостаточная продолжительность практики не дала ему возможности пережить много циклов.
Он не изучал финансовую историю, позволяющую извлечь уроки из прошлых циклов.
Он воспринимает среду прежде всего как множество независимых событий, не обращая внимания на повторяющиеся процессы и стоящие за ними причины.
Что самое важное: он не понимает значения циклов и тех подсказок по поводу действий, которые можно извлечь из цикличности.
Выдающийся инвестор не упускает из виду циклы. Он принимает к сведению, повторяются ли прошлые модели, получает представление о том, в каких фазах различных существенных циклов мы находимся, и знает, что все это сказывается на его действиях. Это позволяет ему делать полезные выводы о циклах и нашем местонахождении в них. В частности:
Располагаемся ли мы вблизи от начала подъема или в поздних стадиях?
Если конкретный цикл некоторое время развивается, не завлек ли он нас уже на опасную территорию?
Чем, судя по поведению, руководствуются инвесторы: алчностью или страхом?
Какое они, соответственно, производят впечатление: не склонных к риску или до глупости терпимых к риску?
Перегрет ли рынок (и переоценен) или, напротив, холоден (и, следовательно, дешев) из-за циклических явлений?
С учетом всего вышеизложенного какое поведение диктует наше положение в цикле: следует ли сделать упор на оборонительности или агрессивностиИ това ни води до печалба от разбирането на циклите. Средният инвеститор знае много малко за това.
Той не разбира напълно същността и значението на циклите.
Недостатъчната продължителност на практиката не му даде възможност да преживее много цикли.
Той не е изучавал финансова история, за да се поучи от минали цикли.
Той възприема средата преди всичко като много независими събития, без да обръща внимание на повтарящите се процеси и причините зад тях.
Най-важното: той не разбира значението на циклите и онези улики за действията, които могат да бъдат извлечени от цикличността.
Изтъкнатият инвеститор не пренебрегва циклите. Той отбелязва дали миналите модели се повтарят, получава представа в кои фази на различни съществени цикли се намираме и знае, че всичко това се отразява на неговите действия. Това му позволява да прави полезни изводи за циклите и нашето местоположение в тях. По-специално:
Намираме ли се близо до началото на изкачването или в късните етапи?
Ако определен цикъл се развива известно време, не ни ли е примамил вече в опасна територия?
От какво, съдейки по поведението, се ръководят инвеститорите: алчност или страх?
Какво впечатление правят съответно: склонни към риск или глупаво толерантни към риска?
Дали пазарът е прегрял (и надценен) или, напротив, студен (и следователно евтин) поради циклични явления?
Като се има предвид всичко по-горе, какво поведение диктува нашата позиция в цикъла: трябва ли да се наблегне на отбранителността или агресивността - b9292701272цитирует1 час назадВсе же важно помнить о том, на что я указывал ранее: даже если вы знаете вероятность — то есть если вы обладаете выдающимся чутьем на тенденции, — все равно вы не можете знать, какое конкретно событие произойдет. Даже если в кувшине 70 черных и 30 белых шаров, вам не известно, который из них выпадет следующим. Да, вероятнее, что он окажется черным, а не белым, однако в 30% случаев будут выпадать белые шары. Когда в кувшине имеются и белые, и черные шары, и особенно если при выборе шара задействованы случайные и внешние силы, относительно результата не может быть никакой уверенности.
Но, как говорится, если бы успех был гарантирован, не стоило бы и браться за игру. Преимущество, которое дает осведомленность о тенденциях, достаточно для того, чтобы в конце концов добиться успехаИ все пак е важно да запомните това, което посочих по — рано: дори ако знаете вероятността — тоест ако имате изключителен усет към тенденциите-все още не можете да знаете какво конкретно събитие ще се случи. Дори ако в стомна има 70 черни и 30 бели топки, не знаете коя от тях ще падне следващата. Да, по-вероятно е той да се окаже черен, а не бял, но в 30% от случаите ще паднат бели топки. Когато в каната има както бели, така и черни топки и особено ако при избора на топката участват случайни и външни сили, не може да има сигурност относно резултата.
Но, както се казва, ако успехът беше гарантиран, нямаше да си струва да се заемете с играта. Предимството, което идва с информираността за тенденциите, е достатъчно, за да успее в крайна сметка - b9292701272цитирует1 час назадЕсли вам ничего не известно о содержании кувшина, пари сведется к простой догадке: неинформированному предположению. Точно так же обстоит дело, если вы знаете, что там по 50 черных и белых шаров. Можно с равным успехом поставить как на черный, так и на белый, но при этом вы не сможете получить более чем 50:50 шансов на выигрыш. Таким образом, пари следует считать дурацким, если вам не предлагают, по крайней мере, равных шансов — и если вы должны платить (в инвестировании это комиссия или разница между ценой продажи и покупки) за право играть. Пари на черное или белое при равных шансах не может быть очень прибыльным, разве что вам повезет, а удача — не такая вещь, на которую стоит рассчитывать. Тот, кто ничего не знает о содержимом кувшина, не может получить надежного дохода от подобного пари.
Но что, если вы обладаете особой способностью проникать взглядом в содержимое кувшина? Допустим, вам известно, что там 70 черных шаров и 30 белых. Это могло бы позволить вам побеждать чаще, чем проигрывать. При возможности поставить $10 на черное против того, кто считает, что шансы равны, вы будете в 70% случаев выигрывать по $10 и лишь в 30% случаев терять по $10, т.е. ожидаемая прибыль составит $40 за 10 выборов. (Учтите: такими будут средние результаты при большом количестве попыток, а вот на коротком отрезке случайность внесет в них заметные вариации).
Конечно, соперник по пари согласится на равные условия ставки на черное, а) если не будет знать, что 70% шаров черные и лишь 30% — белые, и б) если он не будет знать, что вам это известно. Зная о содержимом кувшина столько же, сколько и вы, он согласился бы лишь на 30:70 шансов на черное, и пари вновь стало бы бездоходным.
Другими словами, чтобы побеждать в этой игре чаще, чем проигрывать, вы должны обладать преимуществом знаний. Именно этим и отличается выдающийся инвестор: он знает о будущих тенденциях больше, чем другиеАко не знаете нищо за съдържанието на стомна, залогът ще се сведе до просто предположение: неинформирано предположение. По същия начин е, ако знаете, че има 50 черно-бели топки. Можете да заложите както на черно, така и на бяло с еднакъв успех, но в същото време няма да можете да получите повече от 50:50 шанса да спечелите. По този начин залогът трябва да се счита за глупав, ако не ви се предлагат поне равни шансове — и ако трябва да платите (при инвестиране това е комисионна или разлика между продажната и покупната цена) за правото да играете. Залагането на черно или бяло с равни шансове не може да бъде много изгодно, освен ако нямате късмет и късметът не е нещо, на което да разчитате. Всеки, който не знае нищо за съдържанието на стомна, не може да получи надежден доход от такъв залог.
Но какво ще стане, ако имате специална способност да надникнете в съдържанието на стомна? Да предположим, че знаете, че има 70 черни топки и 30 бели топки. Това може да ви позволи да печелите по-често, отколкото да губите. Ако е възможно да заложите $10 на Черно срещу някой, който вярва, че шансовете са равни, ще спечелите $10 в 70% от случаите и само 30% от случаите ще загубите $10, т.е. очакваната печалба ще бъде $40 за 10 избора. (Моля, обърнете внимание: това ще бъдат средните резултати с голям брой опити, но в кратък сегмент случайността ще внесе забележими вариации в тях).
Разбира се, противникът на залога ще се съгласи на равни условия за залагане на черно, а) ако не знае, че 70% от топките са черни и само 30% са бели, и б) ако не знае, че знаете това. Знаейки толкова много за съдържанието на стомната, колкото и вие, той би се съгласил само на 30:70 шанса за черно и залогът отново ще стане без печалба.
С други думи, за да спечелите тази игра по-често, отколкото да загубите, трябва да имате предимството на знанието. Точно това отличава изключителния инвеститор: той знае повече за бъдещите тенденции от другите - b9292701272цитирует2 часа назадПусть мы имеем представление о том, чего ожидать «в среднем», но ожидаемое может оказаться очень далеким от того, что произойдет в действительности.
В моем представлении успех в инвестировании имеет сходство с выбором победителя в лотерее. В обоих случаях все определяется путем взятия одного билета (исход) из барабана, полного билетов (диапазон возможных исходов). В каждом случае один исход выбирается из множества возможных.
Выдающимися инвесторами являются те, кто лучше представляет себе, какие билеты находятся в барабане и, следовательно, стоит ли вообще участвовать в лотерее. Другими словами, пусть выдающиеся инвесторы — как и все остальные — не знают точно, что готовит им будущее, зато они обладают пониманием будущих тенденций, превышающих средний уровень.
Здесь я позволю себе несколько отклониться от темы. Большинство людей считает, будто успешно планировать будущее можно, формулируя мнение — возможно, с использованием распределения вероятности — о том, что должно произойти. Я вижу здесь не одно, а два условия. Помимо мнения о том, чему предстоит случиться, человек должен иметь представление о вероятности того, что его мнение окажется правильным. Некоторые события могут быть предсказаны со значительной степенью уверенности (например: принесет ли данная облигация инвестиционного уровня обещанный процент?), некоторые предполагают сомнения (останется ли Amazon лидером в розничной интернет-торговле через десять лет?), а некоторые совершенно непредсказуемы (повысится или опустится фондовый рынок в следующем месяце?). Я хочу особо отметить, что не все предсказания нужно рассматривать как одинаково достоверные и, следовательно, одинаково полагаться на них. Сомневаюсь, что люди в большинстве своем относятся к этому так серьезно, как следовало бы.
* * *
Можно охарактеризовать выдающегося инвестора, описанного выше, как человека, который благодаря хорошему пониманию тенденций способен увеличить шансы в свою пользу.
Допустим, в кувшине находятся 100 шаров; часть из них черные, часть — белые. На выпадение какого цвета вам следует поставитьНека имаме представа какво да очакваме "средно", но очакваното може да се окаже много далеч от това, което ще се случи в действителност.
Според мен успехът в инвестирането има прилики с избора на победител в лотарията. И в двата случая всичко се определя чрез вземане на един билет (изход) от барабан, пълен с билети (диапазон от възможни резултати). Във всеки случай се избира един резултат от многото възможни.
Изтъкнатите инвеститори са тези, които имат по-добра представа кои билети са в барабана и следователно дали изобщо си струва да участват в лотарията. С други думи, нека изключителните инвеститори — като всички останали — не знаят точно какво им подготвя бъдещето, но те имат разбиране за бъдещите тенденции, които надхвърлят средното ниво.
Тук ще си позволя да се отклоня донякъде от темата. Повечето хора вярват, че е възможно успешно да се планира бъдещето, като се формулира мнение — може би с помощта на разпределение на вероятността — за това какво ще се случи. Тук виждам не едно, а две условия. В допълнение към мнението за това, което предстои да се случи, човек трябва да има представа за вероятността мнението му да се окаже правилно. Някои събития могат да бъдат предсказани със значителна степен на сигурност (например: дали дадена облигация с инвестиционен клас ще донесе обещаната лихва?), някои предполагат съмнения (ще остане ли 5 лидер в онлайн търговията на дребно след десет години?), а някои са напълно непредсказуеми (ще се покачи или понижи фондовият пазар следващия месец?). Искам специално да отбележа, че не всички прогнози трябва да се разглеждат като еднакво валидни и следователно да се разчита еднакво на тях. Съмнявам се, че повечето хора приемат това толкова сериозно, колкото би трябвало.
* * *
Изтъкнатият инвеститор, описан по-горе, може да бъде описан като човек, който чрез добро разбиране на тенденциите е в състояние да увеличи шансовете в своя полза.
Да предположим, че в Кана има 100 топки; някои от тях са черни, други са бели. Какъв цвят трябва да поставите върху падането - b9292701272цитирует2 часа назадПо удачной формулировке отставного профессора Лондонской школы бизнеса Элроя Димсона, «наличие риска означает, что может произойти больше, чем произойдет». Если бы каждое событие в экономике, бизнесе и на рынках (помимо всего прочего) могло произойти только единственным образом — если бы мог быть только один результат — и если бы происходящее было предсказуемо, то, конечно, не было бы неопределенности или риска. А без неопределенности относительно того, что произойдет, мы теоретически могли бы точно знать, как позиционировать портфели инвестиций, чтобы избежать потерь и получить максимальную прибыль. Но, поскольку в жизни и в инвестировании может быть множество разных результатов, неопределенность и риск неизбежны.
Из этого следует, что будущее нужно рассматривать не как единый предопределенный исход, которому суждено наступить и который можно предсказать, а как диапазон возможностей и (желательно на основе соответствующих правдоподобных представлений) как распределение вероятностей. Распределения вероятностей отражают взгляд наблюдателя на тенденции.
Инвесторы — или любой, кто надеется преуспеть в будущем — должны формировать вероятностные распределения либо явно, либо неформально. Если это будет сделано правильно, вероятности пригодятся для определения правильного курса действий. Но все равно важно помнить, что даже знание вероятностей не означает, будто нам известно, что именно и как произойдет.
Совокупность исходов может, в долгосрочной перспективе, регулироваться распределением вероятностей, а вот касательно результата отдельно взятого события может быть большая неопределенность. Любой из исходов, включенных в распределение, может иметь место — пусть даже с переменными вероятностями, так как на избранный для достижения исхода процесс будут влиять не только его достоинства, но и случайные факторы. Так что, если переиначить высказывание Димсона, оно будет звучать так: хоть и возможно много исходов, случится только один. Пусть мы имеем представление о том, чего ожидать «в среднем»Както е подходящо формулирано от пенсионирания професор в Лондонското бизнес училище Елрой Димсън, "наличието на риск означава, че може да се случи повече, отколкото ще се случи". Ако всяко събитие в икономиката, бизнеса и пазарите (наред с други неща) може да се случи само по един начин — ако може да има само един резултат — и ако случващото се е предвидимо, тогава със сигурност няма да има несигурност или риск. И без несигурност какво ще се случи, теоретично бихме могли да знаем точно как да позиционираме портфейлите на инвестициите, за да избегнем загуби и да постигнем максимална възвръщаемост. Но тъй като в живота и инвестирането може да има много различни резултати, несигурността и рискът са неизбежни.
От това следва, че бъдещето не трябва да се разглежда като единичен предварително определен резултат, който е предопределен да настъпи и който може да бъде предвиден, а като набор от възможности и (за предпочитане въз основа на подходящи правдоподобни представи) като разпределение на вероятностите. Вероятностните разпределения отразяват възгледа на наблюдателя за тенденциите.
Инвеститорите — или всеки, който се надява да се справи добре в бъдеще-трябва да оформят вероятностните разпределения изрично или неформално. Ако се направи правилно, вероятностите са полезни за определяне на правилния начин на действие. Но все пак е важно да се помни, че дори познаването на вероятностите не означава, че знаем какво точно и как ще се случи.
Наборът от резултати може в дългосрочен план да се регулира от разпределението на вероятностите, но може да има голяма несигурност относно резултата от едно събитие. Всеки от резултатите, включени в разпределението, може да се осъществи — дори и с променливи вероятности, тъй като процесът, избран за постигане на резултата, ще бъде повлиян не само от неговите достойнства, но и от случайни фактори. Така че, ако промените изявлението на Димсън, то ще звучи така: въпреки че са възможни много резултати, ще се случи само един. Нека имаме представа какво да очакваме"средно" - b9292701272цитируетпозавчераОдно из ключевых слов, необходимых для того, чтобы понять, зачем нужно изучать циклы, — «тенденции».
Если бы на инвестирование влияли только стандартные и предсказуемые факторы — например, если бы макропрогнозирование работало, — можно было бы говорить о том, что «произойдет». Но хоть это и не так, не следует считать, что мы бессильны в размышлениях о будущем. Мы способны рассуждать о том, что может произойти или должно произойти и какова вероятность того, что это произойдет. Именно это я и называю «тенденциями».
В инвестиционном мире мы постоянно говорим о риске, но общепринятого мнения о том, что такое риск или как он должен влиять на поведение инвесторов, не существует. Одни думают, что риск — это вероятность потери денег, а другие (в том числе многие ученые-финансисты) считают, что риск — это волатильность котировок или доходности. Существует большое разнообразие других видов риска — слишком большое для того, чтобы их можно было здесь перечислить.
Я решительно склоняюсь к первому определению: на мой взгляд, риск — это прежде всего вероятность безвозвратной потери капитала. Но существует и такая вещь, как риск упущенной возможности: вероятность упустить потенциальные выгоды. Сложив их вместе, мы увидим, что риск — это возможность того, что все пойдет не так, как мы хотим.
Откуда берет начало явление «риска»?
Один из моих любимых инвестиционных философов, покойный Питер Бернстайн, в бюллетене, озаглавленном «Можно ли количественно измерить риск?» (Can We Measure Risk with a Number?) (июнь 2007 г.) писал:
«По сути, осознание риска равносильно признанию в том, что мы не знаем, что произойдет. <…> Каждый миг мы идем в неизвестность. Возможен целый ряд результатов, и мы не знаем, попадет ли [фактический результат] в этот диапазон. Мы часто даже не знаем границ этого диапазона».
Ниже вы найдете несколько идей (в сокращенной форме взятых из всестороннего анализа, изложенного в моей статье «Риск пересматривается снова» (Revisited Again) от июня 2015 г.), которые, как мне представляется, исходят непосредственно из отправной точки, предоставленной Бернстайном. Они могут помочь вам понять риск и справиться с ним - b9292701272цитируетпозавчераЧто делают стратегические инвесторы? Они стремятся использовать в своих интересах расхождения между «ценой» и «стоимостью». Чтобы преуспеть в этом, они должны: а) точно оценить внутреннюю стоимость актива и ее вероятные изменения на протяжении длительного промежутка времени, и б) сопоставить текущую рыночную цену с внутренней стоимостью актива, историческими ценами актива, ценами других активов и «теоретически справедливыми» ценами активов вообще.
Затем они, руководствуясь этой информацией, комплектуют портфели. По большей части их непосредственная цель состоит в том, чтобы держать инвестиции, характеризующиеся наилучшими стоимостными предложениями — активы с самой большой потенциальной выгодой и/или лучшим отношением потенциальной выгоды к риску снижения. Можно возразить, что комплектование портфеля должно сводиться к выявлению активов с самой высокой стоимостью и с заниженной ценой. Это может быть верно и в общей, и в долгосрочной перспективе, но я думаю, что в процесс можно с пользой ввести и другой элемент: продуманное размещение портфеля с учетом событий на рынке, вероятных в ближайшие годы.
По моему мнению, наилучшим способом оптимизации расположения портфеля в данный момент времени является уравновешивание агрессивности и оборонительности. И я полагаю, что соотношение агрессивности/оборонительности следует время от времени исправлять в ответ на изменения инвестиционной среды и местоположения многих элементов в своих циклах.
Ключевое слово здесь — «настройка». Инвестированную сумму, распределение капитала по различным возможностям и рискованность принадлежащих вам активов следует точно распределить в континууме, простирающемся от агрессивности до оборонительности… Имея дело с низкой стоимостью, мы должны быть агрессивными; если же стоимость высока, нужно отступить. («И снова?» (Yet Again?) Сентябрь 2017 г.)
Именно настройке позиции портфеля и посвящена главным образом эта книгаКакво правят стратегическите инвеститори? Те се стремят да се възползват от несъответствията между "цена" и "стойност". За да успеят в това, те трябва а) точно да оценят присъщата стойност на актива и вероятните му промени за дълъг период от време и б) да съпоставят текущата пазарна цена с присъщата стойност на актива, историческите цени на актива, цените на други активи и "теоретично справедливите" цени на активите като цяло.
След това те, ръководени от тази информация, допълват портфейлите. В по — голямата си част тяхната непосредствена цел е да държат инвестиции, характеризиращи се с най-добрите предложения за стойност-активите с най-голяма потенциална полза и/или най-доброто съотношение на потенциалната полза към риска от намаляване. Може да се твърди, че попълването на портфейл трябва да се свежда до идентифициране на активи с най-висока стойност и с ниска цена. Това може да е вярно както в общ, така и в дългосрочен план, но мисля, че друг елемент може да бъде полезно въведен в процеса: обмислено разположение на портфейла, като се вземат предвид пазарните събития, вероятни през следващите години.
Според мен най-добрият начин за оптимизиране на местоположението на портфейла в даден момент е балансирането на агресивността и отбранителността. И предполагам, че съотношението агресивност / отбрана трябва да се коригира от време на време в отговор на промените в инвестиционната среда и местоположението на много елементи в техните цикли.
Ключовата дума тук е"персонализиране". Инвестираната сума, разпределението на капитала по различни възможности и рисковаността на активите, които притежавате, трябва да бъдат точно разпределени в континуум, простиращ се от агресивност до отбранителност... когато се занимаваме с ниска стойност, трябва да бъдем агресивни; ако стойността е висока, трябва да отстъпим. ("И отново?» (Yet Again?(Септември 2017 г.)
Именно настройката на позицията на портфейла е посветена главно на тази книга
